逆周期 、跨周期下的宏觀經濟與房地產

       關於宏觀經濟

     【2023年回顧】
       2023年是我國三年新冠疫情防控轉段後經濟恢複發展的一年 ，國民經濟頂住了國內外多重因素交織帶來的下行壓力 ，經濟複蘇底部呈現 。 
       2023年國內生產總值（GDP）企穩回升 ，預計大概率完成全年5%左右的增速目標 。整體上看 ，隨著經濟社會全麵恢複常態化運行 ，促消費等政策持續發力 ，餐飲文化 、旅遊等服務消費實現較快恢複 ，市場逐步回暖 ，對經濟增長的拉動作用也逐步提升 。
       房地產為主要拖累項 ，製造業基建穩步增長 。2023年1至11月固定資產投資累計同比增速為2.9% ，預計全年可實現3.0%的增速 。分項來看 ，房地產表現持續不佳 ，預期全年累計同比減少9.4% ，為投資主要拖累項 ；在高基數因素製約下 ，製造業和基建仍保持了較高增速 ，預期全年累計增速分別可達6.3%和 8.0% 。 
     【2024年展望】
       2023年12月召開的中央經濟會議確定了“穩中求進 、以進促穩 、先立後破”的總體經濟發展基調 ，高質量發展將成為2024年經濟發展的主題 。財政政策將適度加力 ，提質增效 ；財政支出結構將繼續優化 。貨幣政策將靈活適度 、精準有效 ，更加注重對價格水平的引導作用 。 
       從投資端看 ，整體投資情況將有所回升 。一方麵 ，2023年增發萬億國債的拉動效應將在2024年上半年開始顯現 ，逆周期政策的調節將賦予基建投資較強韌性 。另一方麵 ，融資成本回落將提振市場信心，疊加政策向製造業的傾斜效應 ，製造業投資或將穩步提高 ；房地產投資在高庫存低需求的背景下或將延續負增長趨勢 。 

      關於房地產

    【2023年回顧】

       1.銷售承壓 ，行業向新發展模式轉型 。2023年房地產開發投資累計約11.2萬億元 ，同比減少9.4% ，全年累計降幅逐月擴大 ，預期全年實現-9.3%的增速 ，為固定資產投資主要拖累項 ，反映了房地產行業持續低景氣 。從政策來看 ，“增信心 、防風險 、促轉型”是2023年政策的主要基調 ：多年來“高負債、高杠杆 、高周轉”發展模式給房地產市場積累了較多風險隱患 ，政策傾向於防範化解優質頭部房企風險 ，改善資產負債狀況 ，加強住房保障體係建設 ，以促進房地產市場平穩健康發展 。 
       2.銷售市場仍然低迷，房地產逐步走向新發展階段 。房地產市場的供需關係已在近年發生逆轉 ，在商品房銷售方麵體現的是銷售麵積的大幅下滑 ，2021年達到曆史峰值17.9億平方米 ，2022年/2023年1-11月分別同比下降24.3%/8.0% 。 
       3.房屋銷售表現不佳疊加自身預期較弱 ，房企拿地較為謹慎 。2023年1-11月100城土地成交麵積同比-21.45% ，溢價率自4月的6.29%下降至11月的3.24% 。在以往土地成交麵積下滑時 ，溢價率通常處於高位 。下半年土地溢價率雖持續走低 ，但房企拿地仍趨於謹慎 ，也體現出房企的低預期 。結合銷售與土地市場的表現，安鑫娛樂認為房地產行業的供需關係已發生逆轉 ，房企“高負債 、高杠杆 、高周轉”運營模式或難以為繼 ，房地產行業需要向新發展模式平穩過渡 。 
       4.三大工程改造持續推進 ，正在對衝房地產行業下行 。2023 年以來中央強調推進保障性住房 、城中村改造和“平急兩用”公共基礎設施建設三大工程 ，城建部也出台文件確保三大工程建設實施 。其中 ，保障性住房和“平急兩用”公共基礎設施主要在35個人口300萬以上的城市試點 ，城中村改造主要在21個特大超大城市實施 。在資金方麵 ，三大工程發揮市場機製 ，在地方政府土地出讓金收入下降 ，化債壓力增加的背景下 ，三大工程更多引入民間資本 ，減少資金負擔 。截至2023年底 ，三大工程平穩推進 ：上海計劃啟動城中村改造項目30個 ，至少惠及1.3萬戶村（居）民 ，預計到2027年 ，中心城區周邊城中村改造項目全麵完成 ；廣州計劃推進127個城中村改造項目 ；合肥確定加快推進104個城中村改造項目 ，預計三大工程可以在一定程度上對衝房地產行業下行壓力 。
      【2024 年展望】
       1.宏觀經濟延續增長趨勢 ，基建提質增效 。房地產改善空間有限 ，重點看“三大工程”實施情況 。
安鑫娛樂認為 2024 年房地產仍將是固定資產投資的拖累項 ，但降幅有所收窄 。主要基於 ：
     （1）宏觀層麵 ，城鎮化趨緩（2022年城鎮化率提升0.5pct ，增速持續下降）和生育率下降 、老齡化率提升 ，將造成購房群體持續減少 ； 
     （2）政策層麵 ，嚴防房地產市場風險的總基調不變 ，但政策或將有所放寬 。2023年8月以來房地產政策有所鬆綁 ，但提振效果有限 。目前一二線城市仍有政策空間 ，預期2024政策將在嚴防風險背景下適度放寬 。 
     （3）微觀層麵 ，2020年七普數據顯示城鎮居民人均住房為 0.97 間/人 ，“每人一間”基本達成 ，居民購房意願減弱 。安鑫娛樂認為2024年市場預期修複進度仍然緩慢 ，商品房銷售量 、土地成交量將持續下行 ，造成房地產投資走弱 。 
        2.在銷售承壓 ，需求不振的背景下 ，房地產投資的表現關鍵在於三大工程的實施情況 。測算三大工程帶來增量 ： 
     （1）城中村改造 。假設城中村改造在21個超大特大城市進行 ，涉及90年代之前建設的老舊建築 ，其中拆除新建/改造占比設定為20%:80% ，拆建比為2 ；拆除新建的單位費用為建安工程費用/0.6 ，建安工程費用按各地多層或小高層的標準計算 ，如果該城市建安工程費用無相應數據 ，則采用同省省會城市標準或 3500元/平米計算 。測算結果顯示 ，城中村改造形成總規模約 2.68億元 ，如果假設在2030年完成 ，對應年均投資規模約3800 億元 ，如果建設周期5年 ，則對應年均投資約5400億元 。 
     （2）保障性住房 。保障性住房主要在35個人口在300 萬人以上的城市推進 。根據國家統計局和各省市數據 ，根據過去4 年各城市人口數量和商品房銷售規模預測後續年均銷售規模 ，參考深圳經驗 ，假設後續建設中7個超大城市/14個特大城市/14個其餘城市保障房建設麵積為商品房的50%/40%/30% ；每套保障房麵積按70平米計算 ，每套形成投資15萬元 。對應年均形成投資規模約2900億元 。 
     （3）“平急兩用”公共基礎設施建設 。根據各地“平急兩用”項目披露情況 ，杭州首批通過116個“平急兩用”項目 ，總投資 770億元 ，如果假設項目建設周期5年 ，則年均投資154億元 ，可拉動杭州房地產約3.8個百分點 ；武漢首批通過23個“平急兩用”項目，總投資162.5億元 ，5年建設周期可拉動房地產開發投資0.4% ；大連 、成都披露“平急兩用”項目分別為24.4 、52.5億元 。目前披露項目較少 ，安鑫娛樂估計平急兩用項目可以拉動房地產開發投資1.5%-2% ，對應約2000億元 。 
安鑫娛樂預測三大工程每年能帶來9000-11000億元的的增量 ，撬動7.5%-9%的房地產投資。但是 ，考慮到城中村改造和保障房或對商品房建設形成一定擠出 ，且2024年很多項目並不會形成實際投資 ，“三大工程”對2024年會有邊際提振 。 
綜上所述 ，2024年房地產仍將是固定資產投資的拖累項 ，但三大工程降幅有所收窄 ，預測2024年房地產同比減少6.5% 。 

     （以上內容來源於聯儲證券的2024年度宏觀報告）